Un contexte boursier porteur pour l’IPO de Cash Plus

L’IPO de Cash Plus intervient dans un contexte Boursier particulièrement favorable. D’une part, l’indice MASI affiche une performance historique de +74% depuis début 2023. D’autre part, nous assistons à un appétit de plus en plus vif des investisseurs envers le papier neuf en Bourse. En atteste le nombre de souscripteurs qui a dépassé la barre des 80.000 lors de la récente augmentation de capital de TGCC en juillet 2025 contre une moyenne de 21.000 souscripteurs par opération durant l’année 2024.

Cash Plus serait selon nous, la 1ère Fintech à s’introduire à . Il s’agit d’un acteur reconnu dans le secteur des services financiers au Maroc, particulièrement dans les activités relatives au transfert d’argent. Avec un réseau de 4.909 agences couvrant 119 localités, l’opérateur contribue activement à démocratiser l’accès aux services financiers aux populations non bancarisées.

Au terme de notre analyse, nous ressortons avec un avis favorable quant à la souscription à cette opération. Concrètement, le titre Cash Plus s’introduit en Bourse sur la base de multiples de valorisation corrects justifiés par le profil de croissance des bénéfices à horizon 2030E. Selon nous, les facteurs de risques développés dans ce rapport seront relégués au second rang par les investisseurs en Bourse, au moins sur le MT.

Plus en détails, notre avis positif s’articule autour des arguments suivants :

  • En tant qu’acteur majeur du secteur des Établissements de Paiement (EDP) au Maroc, Cash Plus est bien positionné pour bénéficier d’un contexte sectoriel porteur marqué par : (1) La montée en puissance des transferts formels grâce à une nouvelle dynamique des segments MRE et Touristique, (2) L’accélération de la digitalisation et des paiements électroniques au Maroc, et (3) La forte implication de l’Etat dans le soutien de l’inclusion financière du Royaume ;
  • Grâce à son modèle hybride combinant et des solutions de paiement digitales, Cash Plus semble bien outillé pour adresser les segments peu bancarisés tout en accompagnant leur évolution progressive vers les solutions digitales. Ce modèle constitue selon nous, un avantage compétitif par rapport aux nouveaux acteurs digitaux, notamment les néobanques qui risquent de perturber le marché des paiements ;
  • Le projet de croissance de Cash Plus sur la période 2025E-2030E apparaît réaliste. Il s’agit d’un TCAM soutenu des revenus de +10,6%, porté par : (1) L’extension du réseau commercial avec un focus sur les zones à fort potentiel, (2) La digitalisation accélérée via le déploiement de la Super App qui intègre le M-Wallet et enfin, (3) La diversification des sources de commissions ;
  • Tenant compte du scénario de croissance de Cash Plus, les multiples de valorisation du titre ressortent corrects. Il s'agit d’un P/E moyen de 16,2x durant la période 2025E-2030E, affichant une décote de 20% par rapport aux ratios normatifs du marché marocain. Parallèlement, le D/Y moyen du titre s’élève au-dessus des 5,0% sur la période étudiée, représentant plus de deux fois le rendement offert par l’indice MASI.

Cash Plus, la 1ère fintech du secteur financier à s'introduire au Maroc

Cash Plus est la 1ère Fintech à s’introduire à la Bourse de Casablanca. Il s‘agit aussi de la 2ème IPO de l’année 2025 après celle de Vicenne. L’opération porte sur un nombre total d’actions de 3.800.000 au prix unitaire de 200 DH. Post-IPO, le capital flottant de la société ressort à 15,5% traduisant la sortie partielle du Fonds (MCP). Cette opération sera réalisée via : (1) Une au profit du public d’un montant de 400 MDH par émission de 2.000.000 actions conjuguée à (2) Une cession au public de 1.800.000 actions du Fonds MCP d’un montant de 350 MDH.

Cette IPO propose 3 tranches aux différents profils d’investisseurs. La 1ère porte sur 425 MDH au prix de 200 DH/action au prorata de la Demande dont une souscription minimum est fixée à 3 MDH, soit 15.000 Actions. La 2ème tranche porte sur une Offre de 285 MDH au prix de 200 DH/action sans aucun minimum de souscription requis avec une 1ère allocation de 150 Actions par souscripteur (30.000 DH) et une 2ème allocation au prorata de l’excédent de la Demande au-delà des 150 actions. Une 3ème tranche, réservée aux salariés, d’un montant de 40 MDH est proposée au prix de 160 DH par action.

Cash plus : Un contexte boursier favorable aux opérations d'introduction en bourse

L’IPO de Cash Plus intervient dans un contexte boursier favorable marqué par un appétit visible des investisseurs pour le papier neuf de qualité. En effet, 2025 s’annonce une année record en termes de levée de fonds auprès du public sur le marché boursier marocain avec un montant global de 3,4 MMDH contre 3,1 MMDH en 2024. Cette dynamique en termes de levées est soutenue par une performance attractive du MASI de plus de +74% depuis début 2023. Notre analyse des dernières levées sur fait ressortir les constats suivants :

  • Une forte hausse du nombre de souscripteurs au niveau du segment des « Particuliers ». Celui-ci est passé d’un maximum de 12.000 sur la période 2018-2022 à plus de 30.000 pour CMGP (2024) et Vicenne (2025) puis a dépassé les 80.000 lors de la récente augmentation de capital de TGCC en juillet 2025 ;
  • Des taux de sursouscription records depuis 2023. En effet, la dernière opération de TGCC a mobilisé une Demande historique de plus de 90 MMDH, soit plus de 40x le montant levé.

Une stratégie de développement axée sur le "réseau" et le "digital"

Un acteur de Référence au sein du marché national des paiements

Créé en 2004, le groupe Cash Plus se positionne comme un acteur reconnu dans le secteur des services financiers, particulièrement les activités relatives au transfert d’argent. À fin juin 2025, l’opérateur compte 4.909 agences (dont 87% de franchisées) réparties dans l’ensemble du territoire national et œuvrant à démocratiser l’accès aux services financiers aux populations non bancarisées rurales. Opérateur exclusif dans 119 localités, Cash Plus dispose de près de 4 Mn de comptes de paiement (M-Wallet) et plus de 1,3 Mn d’utilisateurs à travers son application digitale Cash Plus Mobile. Plus en détails, l’opérateur opère via deux segments d’activité :

  • Services financiers: avec un poids de 68% dans les revenus, ce segment regroupe les activités de transfert d’argent, les comptes de paiement, les cartes de débit physique/virtuelle ainsi que l’Achat/Vente de devises ;
  • Services de proximité: avec une contribution de 1/3 aux revenus, ce segment inclut le règlement de factures et les recharges de cartes téléphoniques. Cash Plus permet aussi de déposer les dossiers de remboursements médicaux (AMO/CNSS) et offre des solutions liées à l’envoi/réception de colis (Tawssil), livraison de marchandises (Sle3ti), des solutions B2B pour les entreprises ainsi que d’autres services (vente de vouchers, paiements e-commerce…).

Une diversification portée par le déploiement de la stratégie digitale à horizon 2030E

À l’analyse des revenus par segment, nous relevons une prédominance du transfert d’argent, une activité historique qui pèse plus de la moitié des commissions en 2025E. Avec une contribution cible de 37% aux commissions à horizon 2030E, le transfert d’argent devrait rester le 1er contributeur aux revenus. À l’origine de cette reconfiguration, la montée en charge de l’activité Paiement de factures et recharges dont le poids évoluerait de 22% à 34% sur la même période sous l’effet du déploiement des nouvelles offres digitales de l’opérateur.

Sur la base du BP annoncé par le Management, Cash Plus afficherait un TCAM des commissions de +14,2% sur la période 2025E-2030E pour atteindre 3,5 MMDH. L’opérateur prévoit de renforcer le maillage territorial grâce à l’expansion de son réseau de distribution (objectif de 7.800 agences en 2030E) et à sa transformation digitale à travers la mutation vers une plateforme Fintech complète tout en profitant de la montée en charge du portefeuille M-Wallet au Maroc à MT.

Des multiples d'introduction corrects, justifiés par les perspectives de croissance

La stratégie de développement de Cash Plus s’appuie sur un modèle crédible. Celui-ci est porté par un plan d’investissement combinant « extension du réseau » et « diversification de l’Offre de services ». Le PNB afficherait un TCAM de +10,6% durant la période 2025E-2030E pour atteindre 1,5 MMDH. Cette période sera marquée par la montée en puissance des canaux digitaux dans un contexte favorable pour les activités de transfert d’argent. Un scénario soutenu par la nouvelle dynamique des segments MRE et touristique.

Grâce au déploiement de plus de 500 nouvelles agences/an, au positionnement dans les zones rurales et aux investissements dans les nouvelles solutions digitales, Cash Plus semble bien positionné pour capter le potentiel de croissance du marché des paiements au Maroc. L’essor des M-Wallets constitue un relais de croissance à haut potentiel grâce à l’implémentation de la (SNIF), au taux de bancarisation toujours bas de la population (58% en 2024), à la montée du E-commerce, du paiement en ligne, ainsi qu’aux programmes sociaux de l’Etat nécessitant obligatoirement un compte de paiement.

Cette dynamique devrait se traduire positivement sur les indicateurs de l’opérateur à travers un RBE en nette amélioration, passant de 417 MDH à 697 MDH sur la période 2025E-2030E, soit un TCAM de +10,8%. Pour sa part, le COEX sera impacté à CT par les ouvertures d’agences détenues en propre. Cet indicateur s’établirait à 53,5% en 2027E avant de revenir autour des 52,2% à horizon 2030E.

Sur la base du Business Plan communiqué par le Management, nous ressortons avec les conclusions suivantes :

  • Un multiple des bénéfices moyen (P/E) de 16,2x durant la période 2025E-2030E. Il s’agit d’une décote de 20% par rapport aux ratios normatifs du marché boursier marocain qui s’élèveraient selon nos estimations autour des 20x sur le MT ;
  • Un D/Y moyen au-dessus de 5,0% représentant plus de 2 fois le rendement offert par l’indice MASI (2,3%(3)). À l’origine, l’amélioration continue de la capacité bénéficiaire conjuguée à une politique de dividende généreuse à travers un payout de 85% du RNPG sur la période étudiée.
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